袁海霞等：融资需求偏弱社融再次收缩，政策利率下调宽信用仍需加强

融资需求不强叠加信贷节奏扰动新增社融再次收缩，政府债与票据融资是主要支撑。7月新增社融增量7561亿元，较去年同期同比少增3191亿元，社融存量增速较前值回落0.1个百分点至10.7%。因信贷节奏带来的季节性因素一般会使得7月新增社融规模较低，但本月统计为近6年来的最低值，且显著低于过去5年同期的均值，6月出现的社融改善并未得到延续，或说明市场信心及融资需求依然偏弱。从表内融资来看，本月新增信贷4088亿元，较去年同期少增4303亿元，外币贷款折合人民币减少1137亿元，同比多减1059亿元。从表外融资看，票据融资冲量的情况又有所反弹，未贴现的银行承兑汇票减少2744亿元，同比多减428亿元，说明金融机构加大票据贴现力度；随着金融机构逐步满足资管新规的相关要求，委托与信托贷款压降情况有所缓解，其中委托贷款增加89亿元，同比多增240亿元，信托贷款减少398亿元，同比少减1173亿元。从直接融资来看，企业部门直接融资力度总体来看依然偏弱，其中企业债券净融资734亿元，同比少增2357亿元，非金融企业境内股票融资1437亿元，同比多499亿元。随着6月专项债集中发行完毕，本月政府债券净融资3998亿元，较上月出现大幅下滑，但同比仍多增2178亿元，政府债净融资与票据融资共同构成本月社融增量的主要组成部分。1-7月，社会融资规模增量累计为21.77万亿元，比上年同期多2.89万亿元，其中社融口径新增政府债券融资达2万亿元，政策性因素依然是宽信用的主要支撑。

信贷结构未能延续改善态势，票据冲量特征再次出现。7月新增信贷6790亿，同比少增4010亿，是2017年以来同期最低水平。其中，居民贷款新增1217亿元，同比少增2842亿元，少增幅度再次走阔，其中居民户短期贷款规模再次出现负值；企业贷款新增2877亿，由前两月的同比多增再次转为少增，少增规模为1457亿元，其中企业短贷减少3546亿元，同比多减969亿元，企业中长期贷款新增3459亿，同比由6月份的多增再度转为少增1478亿元。从新增信贷规模占比来看，居民户贷款占比仅为17.9%，低于前值12.3个百分点，也显著低于去年同期37.6%的水平，其中中长期贷款占比为21.9%，也显著低于去年36.8%的水平；企业贷款占比由前值78.7%回落至42.4%，而票据融资占比从前值2.8%上升至46.2%，再考虑到企业中长期贷款规模同比少增，虽然6月企业贷款需求集中释放或提前透支企业融资需求，但企业投资意愿不足的因素或依然在起作用。

M1与M2同比差值延续收敛，M2增速与社融存量增速之差延续走阔。7月M2同比12%，较上月上升0.6个百分点，较去年同期上升3.7个百分点。7月M1同比6.7%，较上月回升0.9个百分点，M2-M1剪刀差出现收敛，或表明随着疫情影响降低以及企业成本压力的减轻，市场活跃度有所提高。7月社融存量同比与M2同比增速之差延续为负值，且差值由前期0.6个百分点再次边际扩大至1.3个百分点，说明当前资金淤积以及资金空转的现象依然存在，同时DR007等资金利率再次转向回落，央行8月中旬的MLF投放也随之采取了缩量续作。如此前预测，M2与社融增速的逆向剪刀差或持续存在，资金空转的现象并不会短期消失。

融资规模及结构持续改善的基础不牢，宽信用政策仍需继续发力。7月金融数据未能延续5月、6月的改善态势，除信贷节奏带来的季节性回落之外，需求不足与信心不足或依然是重要原因。此外，今年上半年财政前置引导下新增专项债发行额度基本完成，而去年下半年政府债融资规模基数较高，后续社融存量保持现有增速仍有一定压力。考虑到资金利率下行走势凸显流动性淤积在金融体系内部，8月中旬MLF和7天公开市场逆回购操作的中标利率分别为2.75%、2.00%，均较前次下降10个基点，后续结构性货币政策工具以及LPR降低等宽信用操作或将持续发力。另外专项债资金加快落地，以及新增3000亿元用于补充重大项目的资本金和8000亿元的政策性银行信贷额度陆续投放，社融增速显著回调的概率或也相对较低。维持我们此前判断，预计2022年社融存量增速在10.5%左右。