钟正生：库存回落拐点临近——2024年1-7月工业企业利润数据点评

1. 工业企业利润增速回升，营收增速持平。7月我国工业企业利润单月同比增长4.1%，较6月加快0.5个百分点；工业企业营收单月同比增速持平于2.9%。拆分来看，1）量降： 7月工业增加值同比增速为5.1%，较6月回落0.2个百分点。2）价稳：7月PPI同比增长-0.8%，持平于6月。3）利润率边际回升：7月工业企业营收利润率高于去年同期，是工业企业利润增速回升的主要拉动力量。不过，当前工业企业成本占比高于历史均值，利润率处于历史同期偏低位置。

2. 从大类行业看，工业利润回升得益于消费制造行业盈利提速，原材料和采矿行业利润跌幅收窄，而装备制造和水电燃气行业利润增速放缓。2024年1-7月，制造业利润累计同比分别增长5.0%，持平于上月；水电燃气行业利润同比增长20.1%，较上月回落3个百分点；采矿业利润同比跌幅收窄1.3个百分点至-10.8%。制造业主要板块中：1）装备制造对工业盈利的拉动减弱，利润增速回落0.5个百分点至6.1%。汽车制造、金属制品、电气机械三个行业拖累较大，而铁路船舶航空航天运输设备、计算机通信电子、仪器仪表、专用设备、通用设备等行业利润增速提升。2）消费制造业对工业利润增速的拉动增强，利润同比增长10.2%，增速较上月提升0.2个百分点。结构上，家具制造、农副食品加工、造纸、印刷、纺织服装、酒饮料茶等行业利润增速较上月提升1个百分点以上。3）部分原材料行业利润增速回升，形成一定支撑。有色金属加工、化学原料制品及橡胶塑料制品行业利润增速回升。然而，受钢铁、煤炭及国际原油价格下跌的影响，黑色金属加工、石油煤炭加工两个行业亏损加剧。

3. 工业企业库存回落拐点临近。7月工业企业产成品存货同比增长5.2%，较上月提升0.5个百分点。分行业看，本轮补库存以原材料行业表现最强。以2024年上半年的最新数据看，原材料行业库存增速达到4.6%，较2023年7月累计提升8.2个百分点；而装备制造和消费制造行业库存增速分别较2023年7月累计提升1.3和1个百分点，拉动相对有限。从领先库存周期变化的总量指标看，我们认为，下半年工业“补库存”持续性待考。一是，领先库存增速半年左右的工业增加值产出缺口自2024年2月起逐步回落，不利于2024年8月及此后工业库存的回补。二是，下半年PPI增速较难回归正增长，若工业品价格出现明显调整，还将拖累作为名义值的产成品库存。7月4日至8月23日，南华黑色指数累计下跌15.3%。价格下跌伴随着企业的减产去库存，截止8月23日，螺纹钢社会库存、独立焦化厂焦煤库存均降至历史同期低位。

风险提示：稳增长政策落地效果不及预期，海外经济衰退程度超预期，经济转型中的结构变化使数据之间的领先滞后关系发生变化等。

2024年8月27日，国家统计局公布1-7月规模以上工业企业经营数据。2024年1-7月规上工业企业实现利润总额40991.7亿元，同比增长3.6%，较上半年提升0.1个百分点。工业企业经济效益状况主要呈现以下特点：

1、工业企业利润增速回升，营收增速持平。

2024年7月，工业企业利润单月同比增长4.1%，较6月加快0.5个百分点；工业企业营收单月同比增速持平于2.9%。拆分量、价和利润率：1）量降：2024年7月工业增加值同比增速为5.1%，较6月回落0.2个百分点。2）价稳：PPI同比增长-0.8%，持平于6月。3）利润率边际回升：工业企业营收利润率高于去年同期，是工业利润增速回升的主要拉动力量。

从绝对水平看，当前工业企业成本仍偏高，而利润率处于历史偏低位置。2024年前7个月，工业企业营收利润率为5.40%，较去年同期高0.01个百分点，却低于5.86%的历史同期均值（2012年以来）；工业企业每百元营业收入中的成本为85.33元，仍较去年同期高0.11元，处于2018年以来的历史同期最高点。

2、从大类行业看，工业利润回升得益于消费制造行业盈利提速，原材料和采矿行业利润跌幅收窄，而装备制造和水电燃气行业的利润增速放缓。

2024年1-7月，工业利润累计同比增长3.6%，较上半年微升0.1个百分点。其中，采矿业利润同比跌幅收窄1.3个百分点至-9.5%；作为工业盈利的主体部分的制造业利润累计同比增长5.0%，持平于上月；水电燃气行业盈利累计同比增长20.1%，增速较上月回落3个百分点。

制造业主要板块中：

1）装备制造利润增速放缓，对工业利润增速的拉动回落。2024年1-7月，装备制造业利润同比增长6.1%，较上月回落0.5个百分点。结构存在分化，汽车制造、金属制品、电气机械三个行业利润增速分别回落4.0、1.8和0.1个百分点，形成拖累；铁路船舶航空航天运输设备、计算机通信电子、仪器仪表、专用设备、通用设备等行业利润增速提升0.7到1.4个百分点不等，形成一定对冲。

2）消费制造利润增速微升，对工业利润增速的拉动增强。2024年1-7月，消费制造行业利润同比增长10.2%，增速较上月提升0.2个百分点，得益于国内消费需求平稳恢复、工业品出口持续增长。结构上，家具制造、农副食品加工、造纸、印刷、纺织服装、酒饮料茶等行业利润增速较上月提升1个百分点以上，但化纤、医药、文娱用品、皮革制鞋、食品加工等行业利润增速回落。

3）部分原材料行业利润增速回升，形成一定支撑。2024年1-7月，有色金属加工、橡胶塑料制品及化学原料制品行业利润增速回升，分别录得79.3%、11.3%、4.8%的同比增速。然而，受钢铁、煤炭及国际原油价格下跌的影响，黑色金属加工、石油煤炭加工行业亏损加剧，拖累边际加大。

3、工业企业库存增速提升。

2024年7月工业企业产成品存货同比增长5.2%，较上月提升0.5个百分点，达2023年5月以来最高点。

分行业看，本轮补库存以原材料行业表现最强。截至2024年上半年（最新，7月暂未公布）的数据表明，原材料行业（2023年产成品库存占工业总体的26%）库存增速达到4.6%，较2023年7月累计提升8.2个百分点；装备制造（2023年产成品库存占工业总体的46%）和消费制造行业（2023年产成品库存占工业总体的24%）补库存较为波折，二者库存增速分别较2023年7月累计提升1.3和1个百分点，拉动相对有限。

从领先库存周期变化的总量指标看，我们认为，下半年工业“补库存”持续性待考。一是，领先库存增速半年左右的工业增加值产出缺口自2024年2月起逐步回落，不利于2024年8月及此后工业库存的回补。二是，下半年PPI增速较难回归正增长（详见《2024年6月物价数据点评：年内PPI同比或难转正》），若工业品价格出现明显调整，还将拖累作为名义值的产成品库存。7月4日至8月23日，南华工业品指数累计下跌11.6%，而南华黑色指数累计下跌15.3%。价格下跌伴随着企业的减产去库存，截止8月23日，螺纹钢社会库存、独立焦化厂焦煤库存均降至历史同期低位。

4、工业企业资产和负债增速回落。

2024年7月末工业企业资产负债率57.6%，持平于6月。不同所有制企业资产负债率存在分化，7月份私营和外资工业企业资产负债率分别较6月回落0.3和0.2个百分点，而国有企业资产负债率提升0.1个百分点。2024年7月工业总资产增速和总负债增速分别为5.3%和5.1%，分别较上月回落0.4和0.3个百分点。自2023年12月起，工业企业总资产增速持续快于负债增速。

工业企业应收账款高企。截至2024年7月，工业企业应收账款同比增长8.1%，较上月回落0.5个百分点。应收账款回收期持续拉长，2024年7月升至66.5天，系2015年有统计以来历史同期最高点，较2020年同期高10.5天。