【新华财经调查】从“拖油瓶”变“顶梁柱” 券商自营为何逆市而上？

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新华财经北京6月28日电（记者闫鹏） 近日，2023年度券商经营业绩指标数据出炉，券商自营业务收入超过经纪、投行、资管等主营业务，占行业总营收比例达到30%，再度成为券业第一大营收来源。

记者调研了解到，固收业务依然券商自营业务的定海神针，同时头部券商正优先做大做强客盘交易业务，向衍生品等非方向性投资转型，增强在弱市之中收入的确定性。在其他主营业务承压背景下，自营业务有望继续成为券商业绩增长与分化的引擎。

自营业务挑大梁

券商自营业务主要是指券商投资部门使用公司自有资金投资获得收益的业务板块。据上述券商经营业绩指标数据，2023年券商传统主营业务“三降一升”，仅自营业务实现正增长。

2023年，纳入统计的107家券商的证券经纪业务收入合计为1113.1亿元，同比下降12.48%；投行业务收入为541.62亿元，同比下降17.78%；资管业务收入为195.58亿元，同比下降17.97%；证券投资业务收入为1213.52亿元，同比增长100.75%。

时隔四年，自营业务再度成为券商第一大收入来源，对营收贡献回升至30%。2023年，证券行业自营业务、经纪业务、投行业务、利息净收入、资管业务等业务收入分别占营业收入的29.99%、27.78%、13.42%、13.09%、5.54%。

部分中小券商的自营业务占比更高。据新华财经数据统计（以投资净收益+公允价值变动损益-对联营企业和合营企业的投资收益为口径），2023年国海证券、西部证券、光大证券等超10家上市券商自营业务净收入增幅同比超过100%，长城证券、天风证券、西南证券等券商自营净收入占比贡献都超过50%，这一趋势在最新披露券商一季报仍在延续。

一位券商固定收益部人士对记者表示，尤其是近些年，随着经纪业务交易佣金的降低，能够贡献的净利润越来越少。头部券商由于在财富、资管、自营、投行等多条线发力，其利润来源还比较多元与均衡。但对于中小券商来说，其他的业务基本上都不是很强，很难创造一定规模的利润，因此自营业务的收入占比就显得特别高，成为核心业务。

成也自营、败也自营？浙商证券分析师梁凤洁指出，券商的主要经营模式已经逐步由轻资产业务主导转向倚重重资产业务。2012年以前，经纪、投行、资管等轻资产业务收入占比高达70%，传统经纪业务单项即占比50%。2012年创新大会后，两融业务、股票质押业务得到快速发展，自营投资范围扩大，券商资产负债表迅速扩张，两融、自营等重资产业务收入占比由2011的4%提升至2021年的50%，除2016和2018年外，自营单项占营收比例均升至30%左右。

为何能逆市增长？

回溯过去一年，A股结构性行情明显，大市值及成长风格股票表现不佳，低估值、高股息股票表现稳健，沪深300指数下跌11.38%，中证500指数下跌7.42%。券商自营业务一直呈现方向性投资风格，行情好时则自营好、业绩也受益，这次为何能逆市增长？

长城证券自营业务负责人表示，自营业务在配置上呈现金字塔特征，即基础配置以固定收益类资产为主，中间配置以量化投资类资产为主，塔尖主要是权益类资产。从近几年行业发展来看，自营业务由于倾向于发展“弱敞口”业务，非权益类资产占大多数比例，券商自营高收益的来源主要是固定收益类资产。

据中信建投证券统计，从当前实际自营头寸来看，券商自营盘股票占比7%-8%，债券占比65%-70%，基金占比10%-12%，券商资管、银行理财、信托计划和私募专户等其他产品占比10%-20%。券商自营增配债券的历史时点与其资产规模大幅扩容的节点相近，说明规模提升带动追求稳健收益的诉求增强。

以光大证券为例，2023年其自营业务收入同比增长129.39%。光大证券在年报中表示，一方面，在权益自营投资中，得益于多资产、多策略布局，在复杂困难的市场环境下，整体资产组合实现正收益；另一方面，稳步增配优质债券，并根据市场变化适度调整持仓结构，固定收益自营投资业绩同比明显改善。

值得一提的是，近些年头部券商探索自营客需业务，向衍生品等非方向性投资转型，弱市之中收入确定性也相应增加。

2023年，中信证券自营业务实现净收入218.46亿元，在所有券商中独占鳌头。中信证券原总经理杨明辉透露，公司自营资金优先配置于基于服务客户金融需求的业务，如为满足客户投融资、交易、全球资产配置和风险管理等方面需求的融资融券融券、场外衍生品、做市等资本中介类业务。

当前，不同体量的券商自营盘配置结构分化趋势明显。中信建投证券表示，总资产规模越大的券商，因自营投资规模对其资产收益率贡献大，在轻资产业务费率承压的背景下，大力发展权益衍生品等客需型业务成为创利共识，所以债券仓位比重持续降低。中等规模券商的自营业务结构较为单一，以投资债券和经营收益凭证类业务为主，权益头寸占比稳定。资产规模较小的券商对权益自营业务创利的依赖较大，但由于自营部门以绝对收益衡量投资效益，所以会根据市场行情做仓位管理，股票市场行情好时，债券投资占比低，反之亦然，因此波动较大。

朝去方向化转型

实际上，“看天吃饭”券商自营并非无往不利。时针拨回到2022年，自营业务恰是券商当年业绩的最大拖累之一，市场也曾一度流传某券商解散自营团队的传闻。如何提高自营业务的稳定性，避免大起大落，是各家券商需要面临的共同问题。

业内人士表示，随着行业不断发展成熟，券商应尽量避免方向性投资，而是做好合规风控，通过多空工具降低回撤及自有资金投资风险。例如高盛就逐渐将重资本业务“做轻”，其自营投资的一大重要作用为对冲做市业务风险，而非单纯追求盈利。

招商证券非银金融行业首席分析师郑积沙认为，权益投资策略成为头部券商与中小型券商投资业务分化的主要原因。中信证券、中金公司投资收益领跑行业，自营投资对整体业绩形成支撑，这再次印证了通过去方向化转型，以客需驱动的中性策略为主要发展方向，是熨平业绩、稳定利润的有效布局，其效应和作用已在业绩中充分展现。

申万宏源证券执行委员会成员李雪峰认为，客盘交易是自营业务的重中之重，而场外衍生品对冲又是客盘交易的重中之重，比照国际先进投行客盘交易的发展特色，未来权益类、FICC类（固定收益证券、货币及商品）以及跨境类等三种场外衍生品对冲业务在中国必将形成势均力敌、均衡发展的态势。因此，平衡布局这几种业态显得尤为重要。

“自营资金那么大的盘子，不可能完全中性化，方向性投资仍然占据很重要的位置，但市场中性策略将变得越来越重要。”上述券商固定收益部人士表示，现在很多券商挖掘出期现套利交易、衍生品基差交易、利率债量化交易等偏中性的策略，这些策略的共同特点是，期望能够牛市赚钱，熊市也能赚钱。

编辑：王媛媛

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