金融月评｜金融拐点进入第二阶段

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自4月份开始，“金融月评”就围绕着“金融拐点”，持续地更新分析框架和调整观察侧重，本月为第四篇，参照过去四个月的实践，我们对“金融拐点”的观察还将持续一段时期，换而言之“金融月评”的分析框架还在持续更新之中。

银行净息差降势暂时得到缓解

从央行公布的7月货币、金融数据与国家金融监管总局公布的二季度银行业主要监管指标数据来看，“金融拐点”初期的快速调整暂告一段落，应正在步入新阶段——商业银行的资产负债表的调整与盈利能力同步出现企稳迹象。截至7月末，社融与M2增速均较上月回升0.1个百分点，至8.2%和6.3%；二季度商业银行净息差水平稳定在1.54%，与一季度持平，其中大型银行净息差较一季度仅下降了0.1%，至1.46%，降幅明显收窄。

观察“四万亿”刺激计划实施以来，商业银行经营的量价配比关系先后经历四个阶段：

2010年至2016年期间，商业银行的经营是“量增价降”，贷存比由64%提升至68%，同期净息差由2.8%降至2.2%，

2017年至2021年期间，转入“价稳量增”的阶段，净息差稳定在2%左右，贷存比由68%持续提高至80%左右。

2022年至2023年期间，则呈现为“量稳价降”，贷存比稳定在80%左右，净息差则由2%快速降至1.5%，这个阶段持续时间最短，主因是商业银行净息差的下降程度，不仅影响了盈利，更影响了资本补充，有悖于“商业可持续”正常经营模式。

2024年以来，净息差暂时稳住，贷存比则提高近2个百分点至80%以上，进入拐点期。

图1：商业银行贷存比与净息差的变化情况

数据来源：Wind

参照商业银行之前的量价实践，预计商业银行将再次步入“价稳量增”的阶段。例如，7月份虽是信贷的季节性“小月”，但社融口径下的单月信贷投放量为-767亿元，是有数据以来的第二次负增长，实体融资需求还在下滑。另据《金融时报》，7月份新发放企业贷款加权平均利率为3.65%，与上月持平，二季度货政报告公布数据显示，6月份新发放企业贷款加权平均利率为3.63%。可见，“量增”的动能与“价稳”的难度，令商业银行这一次会面临很多变数。

金融“挤水分”带来出实体的“水落石出”

“金融拐点”的同时，还伴随着政策部门对金融的“挤水分”，包括禁止手工补息、防止资金空转等措施，目的都是在促进金融数据更真更实。截至7月末，M1余额已降至63.2万亿，较去年同期减少4.5万亿，M1同比增速已经连续四个月负增长，目前为-6.6%；而M0余额则增至11.9万亿，较去年同期增加了1.3万亿。由于M1是由M0与企业活期存款构成，由此推算，在过去的12个月，企业活期存款余额净减少近6万亿，是拖累M1下滑的主因。

剔除“挤水分”挤掉的虚增部分，企业活期存款余额的持续下降，更反映出微观经济主体面临的经营压力。

截至6月末，全国50万家的工业企业中，有近三成企业还处于亏损状态（15万家），从亏损企业占比与M1/M2比值的变化关系来看，也印证了企业活期存款下降主因是企业的经营压力，原来尚能被“金融水分”所掩盖，金融的“挤水分”，则让实体经营压力“水落石出”。目前，虽然尚不能定论实体的“水落石出”会对银行形成负反馈，但此不确定因素确实令“金融拐点”期的情况更为复杂。

图2：企业活期存款的变化情况

数据来源：Wind

金融效率的提升亟需“破题”

与微观层面企业经营压力相对应，宏观层面的金融效率也不乐观。按照商业银行经营的不同阶段（见图1），观察宏观金融效率，很直观：实体经济部门的宏观杠杆率越高，经济增速越低，反映出金融效率不高的现实问题，这也是金融供给侧改革势在必行的原因。

图3：金融效率的变化情况

数据来源：Wind

但提升金融效率面临“两难”，尚未“破题”。

一方面，在已处高位实体经济杠杆率的条件下，保持经济运行的“稳”，就还需要一定增速的融资支持，不能让杠杆率出现断崖式下滑，同时针对实体经济的经营压力，也需要采取支持性利率政策。

另一方面，过低的利率水平，过松的融资条件，金融资源依然可能会流向“僵尸企业”，流向产能利用率过低的领域，进一步拉低金融效率。

化解“两难”无疑是“金融拐点”期最核心的任务，目前看还处于摸索过程中！

（作者单位：中国建设银行金融市场部，仅代表个人观点）

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